Alemania invoca el ‘whatever it takes’: desactiva la ‘regla sagrada’ de Merkel y redibuja el mercado de deuda de Europa
Business Connection 
- Alemania retira buena parte del gasto militar y un fondo de infraestructuras del límite constitucional
- El bund es el gran ancla del mercado y se anticipa un tsunami de oferta
‘Whatever it takes’. Con esta frase el futuro canciller de Alemania y líder del CDU, Friedrich Merz, invocaba a Draghi tras su pacto con el SPD la noche del martes. Esta comparación no es casualidad, pues si bien estas palabras marcaron un punto de inflexión en la crisis del euro, la decisión que han tomado ambos partidos supone un cambio de era completo para Alemania, en plena crisis y, en segunda instancia, para todo el mercado de deuda europeo. El motivo es que los dos principales partidos de Alemania se han puesto de acuerdo para poner fin de forma práctica a la ‘regla sagrada de la deuda’.
El freno de deuda que operaba hasta ahora fue una reforma constitucional emprendida por Angela Merkel en 2009, en lo peor de la crisis del euro. Esta medida impide que el gobierno tenga un déficit superior al 0,35%. Esto tuvo un leve matiz con el covid, donde se creó un vehículo especial que estaba exento de esta regla y otro por la crisis derivada de la guerra de Ucrania. Sin embargo, ninguna de estas normas permitió, precisamente, una Alemania que gastase mucho más de lo que ingresaba. El país centroeuropeo apenas cuenta con un 60% de deuda sobre el PIB y en 2023, cuando se materializó la crisis industrial el Tribunal Constitucional tumbó unos presupuestos que por poco se lleva por delante el gobierno de coalición en el momento (y finalmente terminó por tumbarlo un año después).
Pero, ¿qué ha aprobado Merz exactamente (a falta de que el Bundestag vote a favor)? Esto podría resumirse en tres puntos clave. Por un lado se crea un vehículo especial de 500.000 millones de euros para gasto en infraestructuras que se aplicará repartido durante los próximos diez añosy estará exento del límite. Sin embargo esto es solo el ‘entrante’. La clave viene de que a partir de ahora todos los gastos en defensa superiores al 1% del PIB quedarán exentos del freno de deuda. Pero esto no es todo, de ahora en adelante los ‘landers’ (sus autonomías) quedarán liberados del freno de deuda.
Desde Commerzbank comentan que, especialmente el segundo punto, provoca que «el freno de deuda pierda prácticamente toda su fuerza vinculante». El gobierno germano planeaba hasta ahora un gasto del 1,2% del PIB en defensa, según los cálculos del banco alemán eso, tal cual, les otorga 10.000 millones de euros de margen para gastar al margen del vehículo especial. Sin embargo, la idea es que el gasto en defensa aumente hasta el 3,5% del PIB para poder proteger correctamente las fronteras europeas y asumir las exigencias de EEUU y su ‘abandono’ de Ucrania. Según Commerzbank si se cumple este proceso estaríamos hablando de que cada año Alemania sumaría un 2,5% a su deuda sobre PIB partiendo del 60% actual. Esto, que puede parecer nimio para países como España donde este ratio alcanza el 104%, supone un cambio radical para un país que prácticamente no emitía nuevos bonos con el límite.
Esto permitirá a la economía alemana afrontar mejor su crisis con más gasto y estímulos. La industria viene en contracción desde 2022, con la guerra de Ucrania. Unos precios de la energía disparados anularon la rentabilidad y, aunque posteriormente estos se relajaron, todo el modelo quedó en crisis. Unas exportaciones más bajas por la debilidad de China y en un entorno más restrictivo por parte de los bancos centrales se sumaron a esos precios estructuralmente más altos. Esto ha provocado un recesión en 2024 con una caída del 0,2% del PIB.
«Estos planes ponen de relieve que las autoridades están pensando en grande y que las capacidades de financiación podrían verse limitadas en los próximos años»
Ahora el que se plantea como nuevo Gobierno de coalición buscará reactivar a la ‘locomotora de Europa’ con estímulos. Si bien el SPD busca aumentar el gasto social, el consenso se basa en ese gran fondo de infraestructuras, pero también en un mayor gasto en defensa. En cualquier caso esta flexibilización ha sido vista por las empresas del país como una gran invitación a un nuevo ciclo económico. «Las propuestas deberían ayudar a Alemania a salir de su reciente crisis de confianza económica» comentan desde Gavekal.
Los 500.000 millones de euros para inversión en infraestructura ascenderán al 11,6% del PIB de Alemania en 2024, y se gastarán en los próximos diez años. Y la reforma constitucional para excluir del freno de la deuda los gastos de defensa superiores al 1% del PIB «permitirá un aumento ilimitado del gasto por encima del fondo de defensa extrapresupuestario existente, que estaba limitado a 100.000 millones de euros entre 2022 y 2027». En conjunto, «estas propuestas generarán un estímulo de la demanda lo suficientemente grande como para evitar el riesgo actual de una espiral recesiva descendente y reequilibrarán la economía alemana para que no dependa excesivamente de la demanda externa» sentencian desde Gavekal.
Prueba de ello es que el mercado lo está celebrando con auténtica euforia y prueba de ello es el Dax volando un 3,5%. Por su parte acciones muy variopintas lideran las bolsas europeas con Deutsche Bank disparándose un 8,39%, Siemens Energy un 8,%, Delivery Hero un 7%, Lufthansa un 6,%, Commerzbank un 6,%, Basf un 6%, RheinMettal un 5%, BMW un 4%, DHL un 4%, Bayer un 4%, Puma un 4%, Porsche un 3,5%, Mercedes un 3,5% y Volkswagen un 2,5%.
Un cambio radical para Europa
Sin embargo, donde más se está viendo este cambio es en los mercados europeos de renta fija. Los inversores ahora esperan una gran oferta renovada de bonos alemanes a diez años, algo que ha disparado su rendimiento un 7,68% hasta el 2,67%. Se trata del mayor aumento desde 2022 y también ha precedido a una escalada del 0,6% en el euro en su intercambio con el dólar. El rendimiento bono francés también sube de forma contundente hasta el 3,35%, el español hasta el 3,295% y el Italiano al 3,689%. «Estos planes ponen de relieve que las autoridades están pensando en grande y que la capacidad de financiación podrían cambiar en los próximos años», afirmó Christoph Rieger, responsable de investigación de tipos y crédito en Commerzbank.
Esto es particularmente importante dado que el cambio en el ‘freno de deuda’ marca un punto de inflexión para todo el mercado de deuda en Europa. El motivo son las dudas que existen sobre la sostenibilidad de los déficits de muchos países de la UE ya endeudados como Francia (5,5% del PIB), España (3%) o Italia (3,5%). Este gasto por encima de los ingresos es particularmente complicado en los países más endeudados. Destacan particularmente las situaciones de Francia e Italia que cuentan con una situación muy tensa con un 110% de deuda sobre el PIB y un 135% respectivamente.
El motivo de que Alemania sea tan importante es que el bund alemán es la referencia del mercado de deuda, el ancla sobre el que se construye todo el mercado. Daniel John Grady, de Orbex, comenta que la flexibilización puede generar que «Alemania aumentaría su deuda, algo que podría dejar a los inversores menos confianza en su gran solvencia. Los intereses de referencia de Alemania podrían subir hasta acercarse a los de otros países de la zona del euro que tienen mayores deudas». El experto comenta que el impacto económico es «incierto», dado que los tipos de interés del BCE tienen mucho que decir en este tema, pero «a diferencia de los tipos de interés de corto plazo, que suelen sostener el precio de una moneda, unos tipos de interés de largo plazo más elevados probablemente pesarían sobre el euro y dificultarían al BCE su labor de aliviar los costes de financiación. La mayor incertidumbre podría ser otro factor que pese sobre el euro».
El BCE podría aliviar en parte este hecho relajando el precio del dinero. Desde Capital Economics comentan que el BCE podría ‘salvar’ el mercado de deuda con agresivos recortes de tipos. «Si bien el freno de deuda mete presión a los bonos ante unos mayores déficits la política monetaria puede compensar esto, si el BCE recorte más los tipos de lo que el mercado espera». Si esto es así, la firma estima que los rendimientos pueden caer en el caso del bund al 2,5%. Pese a que esta es la opinión de estos analistas, de momento esta escenario está prácticamente descartado por un mercado que espera un recorte de 75 puntos para finales de año.
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